Il mercato delle telecomunicazioni francese si prepara alla più grande operazione di consolidamento degli ultimi vent’anni. Bouygues Telecom, Free-iliad e Orange hanno presentato un’offerta congiunta da 20,35 miliardi per acquisire Sfr, secondo operatore francese, da Altice France, avviando trattative in esclusiva fino al 15 maggio. L’operazione ridurrebbe gli operatori mobili francesi da quattro a tre, con implicazioni regolatorie che si estendono ben oltre i confini nazionali: dall’antitrust europeo fino alle possibili ricadute sul mercato italiano.
In questo articolo:
- Offerta per Sfr, il perimetro dell’operazione
- Risiko nelle Tlc e l’impatto sul mercato francese
- Sfr: i possibili effetti sul mercato italiano
Offerta per Sfr, il perimetro dell’operazione
Secondo una nota diffusa dalle parti, la suddivisione del valore tra gli acquirenti è fissata in circa il 42% per Bouygues Telecom, il 31% per Free-iliad e il 27% per Orange. La ripartizione operativa segue una logica di specializzazione: Bouygues Telecom acquisirà l’intero segmento B2B, compresi clienti e attività, nonché la rete mobile di SFR nelle aree a bassa densità abitativa. Il business B2C sarà invece ripartito tra tutti e tre gli operatori del consorzio, così come infrastrutture e spettro radio. Il perimetro dell’operazione esclude le partecipazioni in ACS/Intelcia, XP Fibre, Ultraedge e Altice Technical Services, nonché le attività di Altice France nei dipartimenti e regioni francesi d’oltremare.
Non è la prima volta che il consorzio tenta l’assalto a Sfr. Lo scorso ottobre i tre operatori avevano già presentato un’offerta congiunta da 17 miliardi di euro, respinta da Altice France, la holding del miliardario Patrick Drahi, ritenuta insufficiente. L’offerta attuale, salita a 20,35 miliardi, incorpora un multiplo di circa 5x l’EBITDA atteso per il 2027 sul perimetro telco, più una quota delle sinergie stimate: un rilancio significativo, costruito dopo mesi di due diligence, che ha convinto Drahi ad aprire la trattativa in esclusiva. Sul prezzo, tuttavia, pesano ancora due variabili irrisolte. La prima è un’esposizione fiscale di Sfrnei confronti dell’erario francese pari a 1,1 miliardi di euro, non ancora integralmente riflessa nel corrispettivo. La seconda riguarda la presenza di attività non core, stimate in circa 3 miliardi di euro, che restano da dismettere e il cui trattamento nel perimetro finale dell’operazione non è ancora definito. Variazioni su questi due fronti, così come eventuali scostamenti nelle sinergie attese, potrebbero tradursi in aggiustamenti sensibili sul valore complessivo del deal.
Risiko nelle tlc e l’impatto sul mercato francese
Una delle questioni più delicate riguarda il fatto che il deal ridurrebbe da quattro a tre il numero di operatori mobili in Francia. Sfr il secondo operatore del Paese per dimensioni, con oltre 25 milioni di clienti retail, ricavi pari a 10 miliardi di euro nel 2024 e una rete in fibra da oltre 40 milioni di connessioni. Il consorzio acquirente dichiara che l’operazione consentirebbe di rafforzare gli investimenti nella resilienza delle reti a banda ultralarga, nella cybersicurezza e nell’intelligenza artificiale, di consolidare il controllo sulle infrastrutture strategiche nazionali e di mantenere un ecosistema competitivo a vantaggio dei consumatori.
Il perfezionamento dell’accordo è subordinato alla consultazione preventiva delle rappresentanze sindacali e alla verifica delle autorità regolatorie competenti in materia di controllo delle concentrazioni. Il nodo centrale dell’approvazione regolatoria non è se l’antitrust interverrà, ma come. I rimedi strutturali, come cessioni di spettro, clienti o asset di rete a terzi, alterano in modo permanente la composizione del mercato e comprimono le sinergie realizzabili dagli acquirenti. Le misure comportamentali, come obblighi di accesso wholesale o accordi commerciali, agiscono invece sulle condizioni competitive senza intaccare la proprietà degli asset: più flessibili, ma storicamente considerate meno efficaci nel preservare la concorrenza. Secondo un commento di Websim, un’approvazione fondata prevalentemente su rimedi comportamentali costituirebbe un precedente significativo per i regolatori europei, aprendo la strada a consolidamenti analoghi in Spagna, Germania e Italia. Ad ogni modo, ogni operatore che acquisirà una quota di Sfr sarà oggetto di una revisione antitrust separata, come riporta a Reuters un portavoce di Orange.
Sfr: i possibili effetti sul mercato italiano
In Italia, il contesto competitivo presenta dinamiche che rendono particolarmente rilevante l’esito del caso francese. È in corso un potenziale processo di aggregazione tra Poste Italiane e Tim che darebbe vita a un operatore digitale integrato con una rete distributiva capillare di circa 13.000 uffici postali e 4.000 negozi Tim, configurando di fatto un grande player a controllo pubblico. In questo scenario, secondo Websim gli operatori minori come Wind3 e Iliad avrebbero un forte incentivo al consolidamento. Sul titolo Tim, le stime di Intermonte fissano il target price a 0,75 euro, senza incorporare i benefici indiretti derivanti da una potenziale riduzione del numero di operatori sul mercato. Qualora tale scenario si materializzasse, l’eventuale re-rating del segmento Consumer di Tim a un multiplo M&A di 7,5x ev/ebitda 2026 (rispetto al 4,4x attualmente incorporato nella valutazione per somma delle parti) varrebbe circa 0,18 euro per azione aggiuntivi.
