Il risiko bancario italiano scrive un’altra pagina, e questa volta la firma è quella di Rocca Salimbeni: il cda di Monte dei Paschi di Siena boccia l’offerta pubblica di acquisto e scambio lanciata da Intesa Sanpaolo lo scorso 8 giugno, mentre apre alla proposta di aggregazione presentata da Banco Bpm.
Le prime osservazioni preliminari, elaborate sulla base di un’analisi ancora parziale dell’operazione, descrivono un’offerta caratterizzata da “elementi di incertezza rilevanti”, tra premio giudicato inadeguato, sinergie ritenute sovrastimate e un impianto Antitrust tutt’altro che definito, compreso il nodo della partecipazione in Generali. Dall’altra parte, Carlo Messina ribadisce che l’offerta attuale rappresenta il tetto massimo raggiungibile per Ca’ de Sass.
In questo articolo:
- Mps contesta a Intesa il premio e sinergie
- L’ombra dell’Antitrust tra Generali e rete
- Banco Bpm, l’alternativa che Mps vuole approfondire
- Banco Bpm, l’alternativa che Mps vuole approfondire
Mps contesta a Intesa il premio e sinergie
A guidare il giudizio negativo del cda è soprattutto la valutazione economica dell’operazione. Nella nota diffusa da Mps, il cda giudica il corrispettivo offerto da Intesa Sanpaolo – 1,6 azioni di nuova emissione più un euro in contanti per ogni titolo Mps, per una componente cash complessiva di circa 3 miliardi di euro – inferiore al livello medio dei premi osservati nelle offerte pubbliche del settore bancario italiano. Il premio del 12,5% dichiarato da Intesa si riferisce al prezzo ufficiale dell’azione senese del 5 giugno, ultimo giorno di borsa aperta prima dell’annuncio, e sale al 17,4% e al 18,7% se calcolato sui prezzi medi ponderati per i volumi degli ultimi tre e sei mesi. Il calcolo cambia però guardando ai valori di mercato del 15 luglio: in quel caso l’operazione esprime uno sconto del 3,3%, che si amplia al 6,2% considerando l’aggiustamento per il dividendo interim che Intesa Sanpaolo prevede di distribuire a novembre.
Il board segnala inoltre che, essendo il corrispettivo composto prevalentemente da azioni Intesa, il premio o lo sconto implicito per gli azionisti Mps resterà soggetto all’andamento del titolo, trasferendo su di loro il rischio di mercato legato alla sua evoluzione; a supporto di questa lettura, il cda richiama il total shareholder return di Intesa Sanpaolo dal 2023 a oggi, risultato inferiore a quello registrato dal settore bancario nel suo complesso. C’è poi la questione sinergie, stimate da Messina in 2,9 miliardi di euro, che vengono definite superiori a quelle osservate in aggregazioni comparabili e di entità elevata rispetto alla dimensione economica del perimetro Mps coinvolto nella combinazione, con la necessità di ulteriori verifiche sulla loro effettiva conseguibilità e sostenibilità nel tempo.
L’ombra dell’Antitrust tra Generali e rete
Restano poi le incognite regolamentari, definite dal cda tra gli elementi di maggiore incertezza dell’intera operazione. L’offerta, secondo Siena, avrebbe un impatto significativo sul livello di concentrazione e sull’assetto competitivo del sistema bancario italiano, nonostante la cessione a Unipol Assicurazioni di 635 sportelli del Monte presentata dall’offerente come misura per superare le potenziali criticità concorrenziali. Il board contesta anche il prezzo di quella cessione, giudicato inferiore ai multipli medi di settore, rilevando che una valorizzazione più alta avrebbe consentito di destinare un premio maggiore agli azionisti Mps.
Un capitolo a parte riguarda la partecipazione del 13,2% in Generali detenuta da Mps attraverso Mediobanca, conquistata con un’opas nel settembre scorso: sia Intesa Sanpaolo sia il Leone occupano posizioni di rilievo nel mercato italiano dell’assicurazione vita, circostanza che secondo Siena introduce incertezze sulle valutazioni dell’Autorità garante della concorrenza, con possibili riflessi sugli equilibri concorrenziali, sugli assetti di governance e sulle dinamiche commerciali e strategiche dei soggetti coinvolti. A questi elementi si aggiunge il tema del Danish Compromise: il mancato riconoscimento del meccanismo potrebbe sottrarre 60-70 punti base al Cet1 Ratio dell’istituto guidato da Luigi Lovaglio, che rivendica invece una solidità patrimoniale pari al 16% di Cet1, contro il 14% a cui punterebbe Intesa qualora ottenesse l’applicazione del compromesso alla quota Generali.
Resta infine il tema del modello di banca di prossimità, che la separazione di attività, rete distributiva e marchio potrebbe indebolire, sollevando interrogativi sui benefici per la competitività del sistema bancario e sulla continuità del sostegno all’economia reale garantito oggi dall’attuale assetto della rete Mps. Per questo motivo, secondo il board, gli azionisti dovranno valutare con attenzione gli effetti che la separazione delle attività e il trasferimento del marchio potrebbero avere sul posizionamento competitivo, sull’identità e sulla continuità di lungo termine della rete di sportelli senese.
Banco Bpm, l’alternativa che Mps vuole approfondire
Mentre Intesa Sanpaolo non sembra convincere il board, Rocca Salimbeni starebbe già guardando altrove. La proposta di aggregazione presentata da Banco Bpm viene infatti definita dal cda senese meritevole di un “approfondimento completo e rigoroso”, perché prospetta un’operazione industriale fondata sulla valorizzazione dell’intero perimetro di Mps, senza presupporre la disaggregazione delle attività, della rete distributiva e del marchio della banca. È il tratto che il consiglio di amministrazione contrappone esplicitamente al disegno di Intesa Sanpaolo: un “merger of equals”, come viene definito, capace di valorizzare l’intero perimetro senza suggerirne la disgregazione.
Il piano che prevede la combinazione con Piazzetta Cuccia, ancora da portare a termine, offrirebbe secondo Siena una creazione di valore chiara e sostenibile, sorretta da una posizione di capitale solida, un Cet1 al 16%, contro il 14% a cui punterebbe Intesa qualora ottenesse l’applicazione del Danish Compromise alla quota in Generali.
Nel corso del cda, alcuni consiglieri avrebbero chiesto più volte di approfondire le interlocuzioni già in corso tra Mps e Banco Bpm, senza ricevere le informazioni richieste. Per proseguire su questa strada, Mps dovrà comunque ottenere il via libera di un’assemblea straordinaria dei soci, restando nel frattempo vincolata dalla passivity rule. Un portavoce di Piazza Meda ha replicato alla nota del cda senese dichiarando di prendere atto “con soddisfazione” di quanto comunicato, a conferma della valenza industriale e della concretezza della proposta, finalizzata a creare valore per gli azionisti di entrambe le banche e a preservare Mps nella sua interezza, a beneficio di clienti, dipendenti e territorio.
Messina non arretra: “Nessun aumento dell’offerta”
Da Ca’ de Sass, la posizione di Intesa Sanpaolo al momento resta invariata. Intervenendo a margine dell’assemblea annuale dell’Abi, in un’intervista rilasciata all’agenzia Adnkronos, l’amministratore delegato Carlo Messina ha escluso qualsiasi rilancio dell’operazione, ribadendo che la proposta attuale rappresenta il valore massimo che il gruppo è disposto a riconoscere. “Riteniamo che il prezzo offerto sia il più alto possibile, compatibile con il price earnings”, ha dichiarato il manager, sottolineando che non esiste altra società in Europa o nel mondo con livelli comparabili di price earnings. Messina ha inoltre difeso l’impostazione dell’operazione, definendola trasparente e corretta nei confronti del mercato e degli azionisti, “lanciata sul mercato e rivolta agli azionisti di Mps, ovviamente con il consenso dei nostri azionisti”.
Il numero uno di Intesa Sanpaolo ha aggiunto di ritenere la valutazione riconosciuta a Mps completamente equa, e ha commentato le resistenze di Siena osservando che ognuno può ritenere di avere in mano i gioielli di famiglia e provare a venderli al prezzo migliore, pur restando un limite oltre il quale non ci si può spingere. Sul fronte dei tempi, Messina ha parlato di un impegno ormai nella fase finale.
Pur mostrando oggi una fermezza assoluta, Messina non è nuovo a ripensamenti su dossier che sembravano definitivamente archiviati: nei mesi scorsi l’amministratore delegato aveva più volte escluso un coinvolgimento diretto di Intesa Sanpaolo nel risiko bancario italiano, salvo poi lanciare l’offerta su Mps lo scorso 8 giugno. Una circostanza che lascia aperta la domanda se la decisione mostrata oggi sul prezzo possa reggere fino in fondo, o se anche in questo caso la posizione di Intesa Sanpaolo sia destinata a evolversi.
