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OPA USA: quali differenze con le OPA europee?

OPA USA: quali differenze con le OPA europee?

L’OPA è l’acronimo di Offerta Pubblica di Acquisto e consiste in un’operazione di acquisto di tutte le azioni di una società (denominata target), o di una parte di esse, effettuata da alcuni soggetti finanziari. L’acquisto avviene pagando lo stesso prezzo per ogni azione, che solitamente è più alto rispetto a quello di mercato. I soci che ricevono l’offerta hanno il diritto di accettare o meno di vendere le proprie quote entro un termine stabilito dall’autorità di regolamentazione. Se accettano, gli azionisti ricevono dall’offerente denaro liquido e/o in alcuni casi azioni di una società che può essere quella dell’offerente o di altri. Di seguito parleremo delle OPA in USA e in Europa, tracciando le differenze tra le due tipologie.

 

Il quadro normativo

Negli Stati Uniti la legislazione fa riferimento a una normativa federale e a una statale. La prima riguarda il Williams Act, la legge approvata dal Congresso nel 1968, volta a disciplinare gli aspetti generali di un’offerta pubblica d’acquisto, attinenti in particolare agli obblighi informativi e procedurali. La seconda, introdotta verso la fine degli anni ’70, ha lo scopo più che altro di offrire una maggiore protezione alle società incorporate nello Stato da una possibile scalata di soggetti stranieri. La disciplina delle OPA in Europa è stata stabilita dalla direttiva 2004/25/CE, nota come direttiva sulle OPA che ha chiuso un lungo e tormentato processo approvativo che si è trascinato per decenni senza mai arrivare a un accordo condiviso.

 

OPA USA e OPA Europa: le differenze

Per molti anni si è discusso di come le OPA a Wall Street e in Europa avessero alcune differenze marcate, soprattutto in tema di facilità di realizzazione dell’operazione di takeover. Ma vediamo nel dettaglio in cosa divergono le due offerte.

In USA vige la regola della divulgazione delle partecipazioni che superano il 5% del capitale sociale, in Europa la soglia è del 3%. Questo nell’ottica di un’offerta pubblica di acquisto è importante in quanto impedisce a un potenziale scalatore di operare nell’ombra. In sostanza, un soggetto potrebbe accumulare azioni a prezzi più contenuti prima di uscire allo scoperto annunciando di voler acquisire una società target. Infatti, quando viene resa nota l’intenzione di acquisto, normalmente il valore delle azioni sul mercato della società obiettivo cresce. Di conseguenza, gli azionisti che si sono trovati a vendere a prezzo più basso subiscono una sorta di pregiudizio rispetto a quelli verso cui poi viene indirizzata l’offerta pubblica di acquisto.

In Europa c’è la regola del “mandatory bid rule”, ossia se un azionista raggiunge la quota del 30%, è obbligato a lanciare un’offerta pubblica di acquisto al medesimo prezzo (e comunque per gli obblighi informativi suddetti non opererebbe nell’ombra fino ad allora). La ratio dell’imposizione dell’OPA al superamento della soglia del 30% sta nel fornire un exit agli azionisti qualora essi non gradiscano l’ingresso nella società di altri soggetti che potrebbero assumere il controllo.

La vera distinzione tra le OPA USA e quelle in Europa verte sul potere del management della società target di impedire l’operazione. Negli Stati Uniti, gli amministratori hanno un ampio margine di discrezionalità nell’accettare o rifiutare l’offerta, senza perdere però di vista il principio di agire per la salvaguardia del prioritario interesse degli azionisti. L’offerente quindi deve scendere a patti con il board dell’azienda che vuole acquistare, il quale valuta alcuni aspetti nelle scelte che poi prenderà. Uno riguarda la modalità di pagamento delle azioni da parte dell’acquirente, ossia la parte in contanti e quella in azioni. Un altro concerne gli azionisti a cui è rivolta l’offerta, ossia se sono compresi tutti o solo una parte. Un terzo si riferisce alle strategie e intenzioni dell’offerente in rapporto al fatto che la proposta possa davvero creare valore per gli azionisti. Gli amministratori devono comunicare le motivazioni per cui accettano, rifiutano o si astengono, in modo da garantire la massima trasparenza nei confronti degli azionisti.

Qualora decidano di rifiutare hanno la facoltà di rendere più difficoltoso e oneroso il tentativo di scalata mettendo in campo alcune operazioni ostili. Queste sono fondamentalmente tre:

 

  • le shark repellents, ossia la modifica dell’atto costitutivo con riferimento alle norme relative all’amministrazione della società, all’elezione del board e alle maggioranze che occorrono per approvare operazioni straordinarie dell’azienda;
  • le poison pills (pillole avvelenate), ovvero azioni per scoraggiare l’operazione di takeover rendendola più costosa. Il metodo che viene seguito maggiormente è quello di un aumento di capitale gratuito o a prezzo di favore ai soci esistenti in modo da aumentare il numero di azioni in circolazione da acquistare da parte del potenziale scalatore;
  • dual class stock, cioè emissioni di azioni a voto multiplo, che si accompagnano alle azioni ordinarie, per aumentare il peso di alcuni azionisti all’interno della società e costringere gli scalatori a trattative più complesse.

 

In Europa, gli amministratori non hanno tutto questo potere. La direttiva UE ha tra l’altro stabilito alcune regole cruciali. All’art. 9 prevede la passivity rule, ossia la possibilità da parte del board di adottare misure difensive successive rispetto all’offerta, ma solo se autorizzati dagli azionisti. All’art. 11 la direttiva stabilisce la breaktrough rule, ovvero la legittimazione alla neutralizzazione delle norme contenute negli statuti e nei patti parasociali che impongono limiti alla circolazione delle azioni o al diritto di voto multiplo e che per ciò potrebbero ostacolare o vanificare il successo di un’OPA.

Tuttavia, come forma di mitigazione delle misure espresse negli articoli citati, vi è il successivo art. 12 che introduce un regime opzionale per i Paesi membri. Questi possono anche non recepire per via legislativa le regole, ma devono lasciare alle società interessate la facoltà di applicarle per via statutaria, salvo quando vige il principio di reciprocità, ovvero le società stesse risultino essere oggetto di offerte lanciate da altre non sottoposte a norme equivalenti.

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