Andrea Orcel aveva detto di aver ridotto la quota in Generali al 2% o meno. All’assemblea degli azionisti della compagnia triestina si è presentato con l’8,72%. Un dato che trasforma una partecipazione “finanziaria” in un rebus strategico: cosa vuole davvero il banchiere romano dal Leone di Trieste? La traiettoria della partecipazione racconta di un disegno che la sola logica finanziaria non spiega. Attorno a Generali si intrecciano tre nodi: un azionariato polarizzato in cui il peso di Orcel vale più della sua quota, una partita sull’eredità Del Vecchio che potrebbe ridisegnare l’intera mappa di Delfin, e l’ipotesi di fare di Unicredit la prima banca-assicurazione europea. Con Commerzbank in stallo, il teatro italiano torna a essere quello decisivo.
In questo articolo:
- Unicredit e la quota che non ti aspetti in Generali
- Il peso di Orcel nell’azionariato polarizzato del Leone
- Il nodo Delfin e la regia silenziosa di Unicredit
Unicredit e la quota che non ti aspetti in Generali
La costruzione della posizione di Unicredit nel capitale di Generali è avvenuta per gradi, sul mercato aperto, in un arco temporale che secondo alcune ricostruzioni risale addirittura a prima del lancio dell’offerta pubblica di acquisto su Banco Bpm, annunciata lo scorso novembre. Quando l’istituto confermò l’ingresso con il 4,1%, Orcel liquidò la questione definendola una semplice “partecipazione finanziaria” che non implicava alcun interesse ad acquisire la compagnia assicurativa. La giustificazione era coerente con le metriche dichiarate del gruppo: il titolo del Leone, con un rendimento superiore al 15%, “supera significativamente” i parametri di Unicredit, che rimaneva ufficialmente concentrata sulle operazioni strategiche riguardanti Bpm e Commerzbank. La quota salì poi al 5,22% prima che una porzione venisse ceduta. A novembre 2025, durante un’audizione in Parlamento, Orcel dichiarò di aver “ridotto significativamente” la partecipazione, indicando una soglia del 2% o meno. All’assemblea per l’approvazione del bilancio 2025, Unicredit si è invece presentata con l’8,72%: una cifra che non quadra con nessuna delle comunicazioni precedenti e che, per questa sola ragione, ha riacceso con forza le speculazioni sul reale disegno del banchiere romano.
Il peso di Orcel nell’azionariato polarizzato del Leone
L’assemblea ha fotografato un azionariato strutturalmente diviso. Sul fronte aggregabile attorno a Caltagirone e Delfin: Mps attraverso Mediobanca al 13,19%, Delfin al 10,05%, Caltagirone al 6,26%, Benetton al 4,86% — un blocco che potrebbe espandersi fino al 30%, con Caltagirone in grado di arrotondare la quota fino al 10% e Francesco Milleri, presidente di Delfin, che ha dichiarato l’intenzione di salire fino al 20%, subordinatamente alle autorizzazioni necessarie. Sul fronte opposto, quello che sostiene la continuità gestionale di Donnet, i fondi istituzionali detengono oltre il 32% e il retail circa il 25%, di cui il 19% in mano a privati.
È in questo equilibrio instabile che si inserisce la figura di Orcel con un peso che eccede il valore nominale della quota. Il suo posizionamento in assemblea potrebbe quindi valere molto più dell’8,72% in senso stretto: un effetto-traino sui fondi che, da soli, rappresentano il vero ago della bilancia. Non a caso Donnet si è recato nella torre di Unicredit a Milano per illustrare personalmente le linee del piano Lifetime Partner 27: Driving Excellence, 8,5 miliardi tra dividendi e buyback nel triennio e l’obiettivo di costruire il primo asset manager europeo per ricavi, con oltre 1.900 miliardi di masse insieme a Natixis Investment Managers. Un incontro che ha la forma del corteggiamento e la sostanza della trattativa.
Ad ogni modo, Donnet definisce il 2026 lo “spartiacque fondamentale” verso il completamento degli obiettivi: quanto realizzato nell’ultimo anno, sostiene il ceo, “rafforza la fiducia” della compagnia e ne consolida le prospettive. Più cauto il presidente Andrea Sironi, che ha inquadrato l’assemblea in un contesto di “profonda discontinuità” rispetto all’era pre-pandemia: instabilità e imprevedibilità, a suo giudizio, restano “fattori strutturalmente sfavorevoli” che impongono prudenza e visione. Sironi ha rivendicato per Generali il ruolo di “principale operatore assicurativo in Italia”, sottolineandone il Dna profondamente europeo.
Il nodo Delfin e la regia silenziosa di Unicredit
La variabile più destabilizzante per gli equilibri attuali non riguarda la governance di un’assemblea, ma una partita patrimoniale ancora in corso. Delfin, la cassaforte della famiglia Del Vecchio, detiene il 17,5% di Mps e il 10,05% di Generali. Leonardo Maria Del Vecchio starebbe trattando con Unicredit (ma anche con Credit Agricole e Bnp Paribas) un finanziamento da 10 miliardi di euro per rilevare le quote dei fratelli nella holding di famiglia, un’operazione che la sua Lmdv Capital non è in grado di sostenere autonomamente, non disponendo ancora di una struttura patrimoniale adeguata. C’è da dire che piazza Gae Aulenti è da sempre la banca di riferimento della famiglia Del Vecchio, la cui holding lussemburghese Delfin è oggi il primo azionista italiano del gruppo con il 2,7%. Ad ogni modo, se il finanziamento venisse strutturato, Unicredit acquisterebbe influenza diretta sulle partecipazioni strategiche di Delfin in Generali e in Monte dei Paschi, con tutto il peso che la quota senese porta con sé nel disegno dell’asse Monte-Mediobanca-Generali sostenuto dalla galassia Caltagirone. La somma aritmetica tra la quota già detenuta da Unicredit e quella potenzialmente riconducibile a Delfin disegnerebbe uno scenario radicalmente diverso da quello attuale.
Permane poi l’ipotesi di un’ops su Generali, che consentirebbe a Unicredit di assorbire le fabbriche prodotto della compagnia e circa 850 miliardi di masse gestite, dando vita alla prima banca-assicurazione europea, ritenuta concreta da importanti esponenti dell’esecutivo. Gli analisti di Equita ritengono che un accordo sull’asset management tra i due gruppi “avrebbe un solido razionale industriale”. Un progetto non nuovo: Intesa Sanpaolo lo aveva esaminato nel 2017, per poi accantonarlo. Orcel ha costruito la propria carriera su operazioni che altri avevano considerato e lasciato a metà. Nel frattempo, la pausa tedesca si avvicina: se l’adesione all’offerta su Commerzbank non raggiungerà una soglia sufficiente, il gruppo si fermerà. La domanda su dove si concentrerà l’energia del banchiere romano, da quel momento in poi, è già scritta tra le righe dell’8,72%.
