A Francoforte si gioca una delle partite più delicate della finanza europea recente. Mentre Andrea Orcel formalizza l’offerta pubblica di scambio da 37 miliardi su Commerzbank e i soci di Unicredit gli consegnano una delega quasi unanime sull’aumento di capitale, a Berlino prende corpo l’ipotesi di trasformare la banca pubblica KfW in uno scudo politico contro l’avanzata italiana. La quota federale del 12%, eredità del salvataggio del 2008-2009, potrebbe più che raddoppiare per costruire una minoranza di blocco intorno al 25%.
In questo articolo:
- Berlino e lo scudo KfW: la logica della minoranza di blocco
- Unicredit, l’architettura dell’ops
- Commerzbank, Orcel esclude il controllo totale
Berlino e lo scudo KfW: la logica della minoranza di blocco
Il governo federale detiene il 12% di Commerzbank, partecipazione acquisita durante il salvataggio pubblico del 2008-2009. Fino al 2024 la quota era più elevata: un tentativo di dismissione è fallito nel suo obiettivo originario, poiché anziché raggiungere una platea diffusa di investitori istituzionali le azioni cedute sono finite nel portafoglio di Unicredit, accelerando involontariamente la costruzione della posizione di Orcel, oggi attestata vicino al 30%. L’attuale partecipazione federale vale oltre 4,5 miliardi di euro. Portarla al 25%, soglia minima per una minoranza di blocco, richiederebbe un esborso di entità analoga sul mercato aperto, senza che questo garantisca la capacità di fermare Orcel, già in grado di esercitare una pressione determinante sull’assemblea.
Secondo due fonti a diretta conoscenza del dossier, che hanno parlato in forma anonima, alcuni ambienti a Berlino stanno valutando l’utilizzo della banca pubblica tedesca KfW (Kreditanstalt für Wiederaufbaucome) come veicolo per questo incremento. Armand Zorn, vicepresidente del gruppo parlamentare Spd al Bundestag e membro influente del partito che controlla il ministero delle Finanze, ha dichiarato che l’ipotesi “dovrebbe certamente essere presa in considerazione“, qualificandola come “ultima risorsa se tutte le altre opzioni fallissero” e precisando che “l’impatto andrebbe ben oltre il dato simbolico”. Il governo dovrebbe, secondo Zorn, “continuare a segnalare che un’acquisizione ostile di Commerzbank non è nell’interesse della piazza finanziaria tedesca”, in ragione del “ruolo centrale” che l’istituto svolge per la resilienza economica del paese.
Difatti, Commerzbank viene indicata come istituto cardine per il finanziamento al Mittelstand, la fascia di medie imprese che costituisce la spina dorsale dell’industria tedesca, già esposta ai dazi statunitensi e alla crescente concorrenza cinese nei settori manifatturieri di punta. L’economia tedesca ha subito un quasi-arresto, aggravato da dissidi interni che hanno impedito l’attuazione delle riforme promesse. In questo contesto, perdere Commerzbank viene letto a Berlino come un ulteriore elemento di fragilità.
Unicredit, l’architettura dell’ops
L’assemblea straordinaria di Unicredit ha approvato con il 99,5% del capitale rappresentato la delega al consiglio di amministrazione per un aumento di capitale fino a circa 6,7 miliardi di euro, realizzabile attraverso l’emissione di un massimo di 470 milioni di nuove azioni. La struttura dell’operazione è quella di uno scambio carta contro carta: azioni Unicredit in cambio di azioni Commerzbank, senza esborso cash. La scelta consente di preservare flessibilità patrimoniale in un contesto di vigilanza stringente e tassi ancora relativamente elevati, e risponde anche all’obiettivo di trasformare gli azionisti italiani da semplici finanziatori a co-protagonisti del nuovo gruppo.
Il documento “A New Chapter“, presentato il 20 aprile, muove da una premessa: Commerzbank non è adeguatamente preparata ad affrontare le sfide future, pur disponendo di un potenziale di crescita significativo. Il piano si articola in due fasi distinte. La prima è l’ops su Commerzbank, volta a generare fino a 2 miliardi di valore pre-tasse aggiuntivo rispetto alla strategia autonoma della banca tedesca, denominata “Momentum”. Orcel ha precisato che l’esito dell’operazione “dipende dal livello di adesione, che a sua volta influisce, insieme a una maggiore trasparenza da parte di Commerzbank, su una possibile revisione dell’offerta”: una formulazione che lega esplicitamente la revisione al rialzo del corrispettivo al comportamento dell’istituto target. La seconda fase prevede la fusione con HypoVereinsbank, banca con sede a Monaco di Baviera già controllata da piazza Gae Aulenti, che genererebbe 1,1 miliardi di valore pre-tasse aggiuntivo su base annua a partire dal 2030, con investimenti pre-tasse per 1,6 miliardi. Le due realtà sono state definite da Orcel “altamente complementari, sia geograficamente che per quanto riguarda la clientela servita”. Il perimetro complessivo del gruppo risultante includerebbe oltre 600 filiali in Germania, una quota di circa l’8% nel mercato del credito tedesco — distribuita in modo equilibrato tra famiglie e piccole e medie imprese — più di 35 milioni di clienti, 14 banche federate in Europa oltre a mBank, e una capitalizzazione complessiva superiore a 130 miliardi di euro.
Commerzbank, Orcel esclude il controllo totale
Il 5 maggio, in un’intervista alla Cnbc a latere della pubblicazione dei risultati trimestrali, Andrea Orcel ha escluso uno scenario di controllo pieno su Commerzbank: “Se dovessimo arrivare al controllo, cosa che al momento non è prevista, quello che faremmo sarebbe molto chiaro, e i rendimenti sarebbero molto positivi per i nostri azionisti, e anche per gli azionisti di Commerzbank, la decisione spetta a loro”. L’amministratore delegato ha descritto la propria posizione come concentrata sui risultati: “Ci stiamo concentrando solo sul raggiungimento degli obiettivi, abbiamo fatto tutto il possibile per coinvolgere le parti interessate e ora stiamo solo valutando la reazione degli azionisti”. Orcel ha osservato che la pressione accumulata da Unicredit ha già indotto Commerzbank a “rivedere tutto ciò che è necessario rivedere e cercare di estrarre più valore, essere più ambiziosa, cambiare le cose in meglio”.
Sul piano della strategia industriale, ha indicato come priorità per la banca tedesca una focalizzazione sul core business in Germania e Polonia, con minore esposizione a operazioni di crescita esterna non correlata, precisando che si tratta di una decisione di competenza di Commerzbank “finché non saremo lì” e che le sue posizioni verranno espresse “trimestre dopo trimestre”. L’8 maggio Commerzbank presenterà una strategia aggiornata che, secondo ulteriori fonti, includerà tagli ai costi e piani di riduzione del personale: si tratterebbe del terzo round di esuberi del decennio, dopo i 10.000 posti eliminati nella prima metà degli anni Venti e i 3.900 annunciati lo scorso anno. In effetti, Orcel aveva dichiarato agli investitori il mese precedente che l’attuale traiettoria di Commerzbank “metterà a rischio la sua sopravvivenza nel medio termine”.
